财会通讯・综合２０１０年第７期（下） 上市公司财务质量综合评价实证研究 王翠春 （复旦大学经济学院上海２０００００） 摘要：本文认为，企业财务质量与其市场竞争力有着密切相关性，竞争力是企业发展的根本保证，竞争 力在很大程度上会影响财务质量；财务质量是企业发展的基础，也是核心竞争力货币形式的外在表现。因此， 研究财务质量可以透视企业的竞争力，为企业提高、培育未来竞争力从财务角度提供有益帮助。 关键词：财务质量上市公司核心竞争力 一、引言 财务质量是企业通过企业对财务资源的合理而有效的配置、整合和安排、有效的管理和经营运作，其所产生的财务效果能够满 足现实或潜在的利益相关者对财务特性的要求的程度。财务特性包括资产的流动性、资金的安全性、经营业绩的稳定增长性、收益的 真实实现性以及企业的成长性等。它是企业核心竞争力在财务上的货币性表现，对财务质量的研究￣ｇ＇ＪＴ现代理财学新的研究领 域。在复杂多变的市场竞争环境中，企业能否获得更多的生存和发展空间财务质量是重要因素之一，优异的财务质量可以使企业获 得较强的竞争优势，因此，如何评价企业的财务质量也自然成为财务理论研究者和企业经营管理者十分关注的问题。本文Ｄ．／２ｏ０７年 上市公司为研究样本，确定了财务质量构成要素以及评价指标体系，并用因子分析法进行了实证研究。 二、研究设计 （一）财务质量构成要素和评价指标体系设计财务质量实际上是公司从财务角度满足利益相关者要求的程度。如果企业利益相 关者对企业财务质量的要求是理性的，那么这些要求上升到理论层面，即为上市公司财务质量应该的具备的内在特性。归纳起来，财务 质量内在的基本特征应包括向好的增值性、协调性和持续性。在这里，“向好”意即各种财务要素趋于更好的组合。反映公司财务质量外显 特征的因素即为财务质量的构成要素，也可以直接称为财务质量的外显特征。基于对财务质量及其内在基本特征的理解，这些具体的外 显特征或者说构成要素主要表现为安全胜、盈利性、成长性。由此可见，财务质量是由多个质量子集构成的质量全集，因此，对公司财务质 量的综合评价通常通过对能够表现包括安全性、盈利性、成长性特征的质量构成要素的透视来进行。本文按照财务质量外显特征组成要 素和指标的级次及指标性质，根据科学性、可比性、系统性、可行『生原则设计了我国上市公司财务质量综合评价指标体系，如（表１）所示。 的一个重要分支，因子分析就是要找出一组指标（变量）的公共因 子，其目的在于从大量的自变量中找出一些适合解释因变量的公 共变量或虚拟变量，基于信息损失最小原则，将众多原始数据浓缩 成为少数几个因子变量，使得变量具有更高的可解释性。它通过进 行指标的线性组合，确定公因子，并根据权重，计算因子得分求出 评价对象得分并可以进行排名，按照评价目标进行逐项因子分析， 从而揭示和说明问题。其优点在于系统产生的分析结果不受主观 因素的影响，从而使得评价依据具有客观公正性。 （三）样本选择和数据来源 本文选择的２００７年Ａ股上市公司 中剔除金融类Ａ股公司和“ＳＴ”公司后，选取了覆盖面， 、具有一定的 表２ 因子 方差解释表 正交旋转特征值 方差贡献率％ 累计方差贡献率％ ｌｆ 代表性且行业上市公司数量占市场总量的中间地Ｉ６％一１０％）共３３７ 个样本，包括的金属非金属行业、医药生物、信息技术、批零贸易、房 地产等五个行业。使用的数据来自于上海、深圳证券交易所网站等公 开披露的财务数据。 三、实证结果分析 合计 Ｆｔ Ｆ２ Ｆ ｎ ４．７３４ ３．６５０ ３．６３６ ２．２５０ ２５．０８１ ２０．７０３ １８．６２６ １６．３５５ ２５．Ｏ８１ ４５．７８４ ６４．４１０ ８０．７６５ 表３ 指标 Ｆ． Ｘ Ｘ Ｘ Ｘ 主因子载荷矩阵表 Ｃｏｍｐｏｎｅｎｔ 指标 Ｆ＇ Ｆ ｎ Ｆ． Ｃｏｍｐｏｎｅｎｔ Ｆ， Ｆ ｎ （一）主因子提取和命名在对数据进行标准化处理之后，运用 ＳＳＰＳ１３．０进行财务质量综合评价的因子分析。根据因子分析求解初 始公因子特征值的方差贡献率和累计方差贡献率（表２），结合碎石 ．９２２ 一．０３３ ．０３９ ．Ｏ６９ Ｘ。 一．２０２ －４９２ 一．３４６ ．０４《 ．７６６ ．１６７ ．２６３ 一．０７１ Ｘｍ ．２２０ 一．１０６ ．６３８ 一．１２： ．８７４ ．Ｏｏ０ ．０３７ ．１３７ Ｘ 一．０３２ 一．０５９ ．６６３ ．０７ 一．０７１ 一．０ｌｌ 一．０９４ 一．０２８ Ｘｔ， ．０４１ 一．０２６ ．Ｏｌ１ ．７４ 准则，观察拐点信息显示４个因子的累计方差贡献率达到８Ｏ．７６５％， 也就是说该４个因子浓缩了大部分原始信息，可以该４个因子为公共 Ｘ Ｘ Ｘ， ＸＲ ．１８８ ．１１１ ８１０ ．３２３ ．１５０ ．０１０ Ｘ１１ ．０６３ 一．１０８ Ｘｌｄ ．０１６ 一．０２５ Ｘ１ ．Ｏ１６ ——．０２３ ３４３ ．ｏ０６ ．１８２ 一．０１２ ．０９１ ．０２５ ．１０９ 一．６６］ ．０４５ 一．Ｏ６ ．Ｏ】２ ．７５ ．００７ 一．０２４ ．０１０ ．８００ 因子（用Ｆ；表示）来解释公司财务质量。确定提取的主因子个数后，对 所提取的主因子建立载荷矩阵。为了更好地理解公因子的实际经济 作者简介： 王翠春（１９６３一），女，山东威海人，复旦大学经济学院在站博士后 ３７ 王翠春：上市公司财务质量综合评价实证研究 意义并对其进行命名，采用方差最大正交旋转法对原始因子旋转后得到的主因子载荷矩阵，（见表３）。通过观察原始指标在因子载荷矩 阵中的负载系数，公因子正是反映那些负载值较大的指标的信息，根据指标信息的意义将公因子命名。通过表３的因子载荷矩阵表可以 清楚地看出，Ｘ （净资产收益率）、Ｘ （主营业务利润率）、ｘ，（总资产利润率）在公因子Ｆ 上的负载值较高，因此，Ｆ 反映了公司的盈利能力 及盈利质量；ｘｓ（总资产周转率）、ＸＲ（存货周转率）在公因子吐的载荷较高，所以，Ｆ 映了公司的资产运营质量；Ｆ撕括了指标Ｘ 。（现金 流动负债比率）、ｘ （速动比率）的信息了，反映了公司的的偿债能力；Ｆ４则概括Ｔｘ ：（主营业务增长率）、Ｘ （累计保留盈余率）、Ｘ （主营 业务利润增长率），代表了公司的成长性。 （二）因子得分函数和因子排名对因子命名后再计算因子得分和综合得分。因子得分求解的过程就是以变量的线性组合来表 示因子，因子得分就是变量的加权平均，权数的大小表示变量对因子的重要性。根据ＳＳＰＳ的回归功能计算出因子得分系数，以因子 得分系数与原始变量标准化值求出因子得分；综合质量因子得分的求解是诸公共因子得分与因子贡献率占总方差的权重的加权求 和。各因子（ ）得分函数和综合得分（Ｆ）函数分别为： Ｆｌ＝０．３５０Ｘ１＋Ｏ．０４７Ｘ２＋０．０５２Ｘ３＋……＋０．Ｏ０６Ｘ１５ Ｆ２＝－－０．０２２Ｘ１—０．４４９Ｘ２＋０．５３５Ｘ３＋……一０．Ｏ１ ＩＸ。 Ｆ３＝一０．７Ｘｌ＋０．５４Ｘ２＋０．１８２Ｘ３＋……＋０．０３２Ｘｌ５ Ｆ４＝Ｏ．０２１Ｘ１－０．０２２Ｘ２－０．０２３Ｘ３＋……＋０．６０７Ｘ１５ Ｉ１ Ｆ＝ （Ｖ］ＶＴ）Ｆ。＝（２５．０８１ＦＩ＋２０．７０３Ｆ２＋１８．６２６Ｆ３＋１６．３５５Ｆ４）／８ｏ．７６５ ． 其中，Ｆ为综合质量得分，ｎ为因子个数，Ｖ，为旋转后的方差贡献率，ｖ伪累计方差贡献率，Ｆｉ为各因子得分。通过因子综合得分计 算结果，样本公司财务质量综合得分排名前５０名的公司如（表４）所示（由于篇幅所限不能展示全部样本公司的排名状况）。依据各主 公司名称 主因子得分排名强综合费 ｝用公司名称 主卧子彳 分徘名技缭全赍彰 分Ｈ游 Ｆ． ｎ Ｆ， Ｆｄ 综合 Ｆｔ Ｆ， Ｆ 综合 状况具体分析和综合评价。 栋粱新ｊ才 ５９ 苏宁电器 株冶火炬 因子得分排名和综合质量得分排序，可以对样各本公司财务质量 四、结论 ２ ７ ３７ １ 新华股汾 ９５ ７５ １４２ ４６ ２６ ３ ５ 山东黄金 １８ ２５ ２６ ５９ ２ 重庆百货 ｌ１２ １６ １００ １５３ ２７ １１ ８ １１４ １０５ 酒嘟 ８４ ５５ ８５ １７３ ２８ 中金黄佥 ２９ ２Ｏ ５１ １４３ ４ 鞍邬帔份 ７ １０ ２５５ １６ ６ １１２ １２５ １７９ ２９ 本文采用因子分析法，选择２００７年Ａ股上市公司对其财务质量 进行了分析和综合质量得分排序，得出以下结论：第一，资产质量因 子得分高低对上市公司财务质量综合排序有决定性影响相关。在 （表２）的方差解释中可知，Ｆ 的方差贡献率为２０．７０３％，占累计方差 大厦股份 １２ｌ ３５ １２７ １Ｏ８ ３０ 彝｝ 铜业 ７０ ２７ １０５ ８０ ６ 高新张铜 １４８ １２ ６８ １６８ ３ｌ 江苏目暴 ３６ ４ ９ ２８７ ７ 榭Ｉ怕 百 １３１ ８３ ４６ １３１ ３２ 长城：开缓 ８１ ３４ １０ ｌ９７ ８ 云嘻翻 ｌ奔 ８８ ６４ １７８ ７４ ３３ 凌钢殴汾 ２３ ９９ ｌ８ ２１１ ９ 方正乖嗽 １６１ ２８ １Ｏ７ ８９ ３４ 丽殊集团 ２５ ３ １５ ３３７ １０ 第—仓品 ８２ ５３ ２１８ ６３ ３５ 厦门国贸 １１６ ７ ｌ１１ ８７ １ｌ 世袭．瞳汾 ９９ ２２Ｏ ６２ ２ ３６ 亡燃友澶 ３４ １３１ ７４ ｌＯ２ １２ 大冶糟捆 ４４ ５４ １７３ １８６ ３７ 泰山石油 ４２ ３９ ２ ２８８ １３ 中化国际 １５１ ２４ １２０ １２Ｏ ３８ 斌龠明曼份 ４１ １３４ ｌ２３ ３２ １４ 辽宁威大 ４０ ５０ ２６１ １０３ ３９ Ｅ．海物疆 １２３ １ ６ ２０６ １５ 国药股份 ７６ ３２ ｌ１６ ２４２ ４０ 宝胜．睫汾 ５４ ６５ ｌ５８ ７１ １６ 宝信软件 ９４ １１１ １７５ ５３ ４１ 豫光淦铅 ７３ ２１ １９９ ５ｌ １７ 华联努粥 ７８ ４２ ５８ ２９９ ４２ 金证股份 ７４ ８８ １４３ ３ｌ １８ 江西铜此 ３ ｌ７２ ２６７ １５ ４３ 云谍桶业 １６ １５ ３１３ ２０ １９ 陕解放 １５６ ６０ ４７ １９５ ４Ｊ４ 云南白药 １９ １２４ ｌ８８ ２４ ２０ 金马集团 ２７ ３３３ ４ １０４ ４５ 的２５．６３％，低于Ｆ 的贡献率，但是从表４中的分析可以看出，有５０％的 公司的Ｆ 导分排序进入前５０名，是４个主因子中最多的（Ｆ。有４０％的 公司进入前５０名，Ｆ，有２８％， 有２６％）。也就是说，公司的资产运营 质量对公司财务质量起着主导作用，在对公司进行财务质量评价 时，资产质量因子有主要影响作用，这一实证结果与以往学者的研 究结论有所不同。在以往研究文献中，有许多研究结论是盈利能力 决定着公司财务质量的高低。从企业经营目标角度看，经营业绩决 定着企业的生存和发展；从企业利益相关者角度看，盈利能力与利 益相关者的利益高度相关，因此人们都把目光聚焦在盈利能力上 售佳瑟萎 ５１ ５６ １９６ ５５ ２ Ｊ 广聚☆ 源 １５３ １２２ ３０ １４４ ４６ 七童控般 １６４ １９ ９８ ４４ ２２ 聊 Ⅷ菇 ６７ ２８３ １９ ９１ ４７ 鑫种怫件 １ｌ０ １３ ４５ １９９ ２３ 宝钢日鼢 ３７ ｌ５４ １２９ １７７ ４８ —致药业 １７７ ９ ｌ３２ ８ ２４ 台鼎！ ２１ １３８ ３１５ １２ ４９ 东方ｉ 言 ２５７ ５ ２２ １７ ２５ 宝都帔份 ３８ １５５ ｌ３Ｏ １７８ ５０ 面。但从企业长远可持续发展的观点看，资产才是盈利之本，没有高 质量的资产运营管理，盈利就成为无本之木、无源之水。第二，上市公司盈利能力因子、偿债能力因子和成长性因子得分，对财务质量综 合得分排序的影响程度与其方差表现基本一致。在对上市公司财务质量主因子进行分析时发现，资产质量因子对公司综合财务质量得 分的影响最大，其他各个主因子质量对综合质量的影响程度依次为Ｆ，、Ｆ，、Ｆ４，与方差功率大小基本一致。公司财务质量是一个由各质量 子集组成的质量全集，是公司资产运营能力、盈利能力、偿债能力和发展能力的综合体现，影响财务质量的各个因素协同作用才能产生 较高的财务效果。因此，作为上市公司应根据财务质量因子在提升公司综合质量中的作用，加强资产质量管理，提高资产盈利能力，适 度保持资产负债率，降低债务风险，保持可持续发展。 本文系山东省软科学２００８年研究计划项目“上市公司财务质量评价的实证研究”（项目编号：２００８ＲＫＡ２４６）的阶段性成果 参考文献： ［１］程小可：《上市公司盈余质量分析与评价研究》，东北财经大学出版社２００６年版。 ［２］陆庆平：《以企业价值最大化为导向的企业业绩评价体系》，《会计研究）２００６年第３期。 ［３］张新民：《资产质量研究》，《会计研究）２００２年第８期。 ［４］秦志敏：《上市公司盈利质量透视策略》，《会计研究）２００３年第７期。 （编辑 虹云）
